世界各國的貨幣主管部門將很難制止這種下跌以及解決參與房地產(chǎn)泡沫的人士所面臨的困難，正如它們很難在房價上漲前制止它一樣

房地產(chǎn)繁榮的未來以及未來數(shù)年價格大跌可能帶來的金融影響，已經(jīng)越來越引起世界各國政府的擔心。

我在參加今年在懷俄明州遙遠的荒野舉行的Jackson Hole會議時了解了有關(guān)這方面的手信息。具有諷刺意味的是，那里幾乎沒有房子可購。夜晚可以聽到郊狼和駝鹿的叫聲。但是，白天大家談論的都是房地產(chǎn)問題。

該會議已經(jīng)發(fā)展成為各國政府貨幣政策制定者的重要國際聚會，今年的會議有來自34個國家的銀行的行長或副行長參加。自2000年以來，這些國家中大約有三分之二經(jīng)歷了房地產(chǎn)的高度繁榮，其中絕大多數(shù)的繁榮看上去還會繼續(xù)下去，至少從目前來看是如此。但大家對于房價的長期走勢看法卻不盡相同。

在所有這些國家中，美國看上去較有可能達到了一個循環(huán)的終點。根據(jù)標準普爾Case-Shiller美國全國房價指數(shù)，美國的房價在1996~2006年之間，去除通脹的影響實際上升了86%，但是此后已經(jīng)下降了6.5%，并且下降的幅度還在加快。

看上去一段繁榮的結(jié)束已經(jīng)開始了，盡管你永遠不能對此下定論。我提出熊市觀點，就是房價從長期來看將持續(xù)下跌，盡管許多人提出質(zhì)疑，但是顯然沒有人能說服對方。

然而，一個局外觀察者也許會對如此多的人認定為期10年的繁榮可能會遭受一次真正的倒轉(zhuǎn)，并且隨之引發(fā)房價的暴跌而感到震驚。大家似乎公認存在實質(zhì)性的不利風險，因為目前的信貸危機似乎與我們已經(jīng)看到的美國房價的下跌相關(guān)。

房地產(chǎn)的繁榮，以及大家普遍相信房價只會越來越高，導致了借貸標準的降低。抵押借貸者似乎已經(jīng)認定房屋購購者不會拖欠還款，因為越來越高的價格會使得按期歸還貸款變得極有吸引力。

此外，繁榮帶來了大量的金融創(chuàng)新產(chǎn)品，它們從內(nèi)在來看也許是好的，但如果考慮到跌價的風險，它們有時應用得有點過分自信了。抵押支持證券被推銷給對于他們來說有點冒險的投資者，而對于購房者來說，一切都會很好，其推理的基礎(chǔ)是房價會繼續(xù)以健康的步伐持續(xù)上升。

在Jackson Hole會議上，世界上的債券基金太平洋投資管理公司的Paul McCulley說，在過去的一兩個月我們已經(jīng)看到了所謂的"影子銀行系統(tǒng)"的運作。影子銀行系統(tǒng)由伴隨房地產(chǎn)的繁榮涌現(xiàn)出來的所有杠桿投資渠道、媒介和結(jié)構(gòu)組成。它處于銀行監(jiān)管者以及儲蓄保險的控制之外，通過幫助向購購者提供更多的信用來享受房價的暴漲所帶來的利益。

當人們擔心他們在銀行的存款得不到支付而急切地取回他們的錢時就會發(fā)生銀行的擠提現(xiàn)象，而這正好帶來他們所擔心的破產(chǎn)。這種新型的擠提較早發(fā)生在美國并不是一個巧合，因為它是當今世界房價下跌的較好例子。當房價停止上升，較近的房屋購購者也許會失去繼續(xù)歸還他們的抵押貸款的信心，而投資者會對抵押支持證券失去信心。

美聯(lián)儲有時被指責應該對目前的抵押貸款危機負責，因為它所實行的寬松貨幣政策被認為刺激了此前的價格上漲。事實上，從2002年10月至2005年4月這31個月的實際聯(lián)邦基金利率(去除通貨膨脹的影響)是負的。自1950年以來，這樣的情況僅僅在1974年9月至1977年9月這37個月發(fā)生過，這是上個世紀美國發(fā)生較嚴重通貨膨脹的階段。當時導致消費品價格上漲的情況現(xiàn)在引發(fā)了房屋價格的上漲。

但是寬松的貨幣政策并不是所有的問題所在。美國房地產(chǎn)繁榮所帶來的超低的實際基金利率已經(jīng)存在很長一段時間了。根據(jù)標準普爾Case-Shiller美國全國房價指數(shù)，房價在2000年已經(jīng)幾乎上漲了10%，同期美聯(lián)儲將聯(lián)邦基金利率提到了6.5%的較高水平。于是房價的快速上升看起來很可能是利率降低前投機沖動的表現(xiàn)。

美聯(lián)儲前主席格林斯潘較近說，他現(xiàn)在認為投機泡沫是我們經(jīng)濟的重要驅(qū)動力，但是與此同時世界各國的貨幣主管部門無法控制泡沫。他在很大程度上是對的：考慮到它們其他需要優(yōu)先考慮的事情和擔憂，貨幣主管部門能采取的較好辦法就是倚靠房地產(chǎn)的繁榮，而不是阻礙它的膨脹。

目前房價的下跌很明顯是與投資者投機熱情的消退相聯(lián)系，而在很大程度上與貨幣政策并沒有聯(lián)系。世界各國的貨幣主管部門將很難制止這種下跌以及解決參與房地產(chǎn)泡沫的人士所面臨的困難，正如它們很難在房價上漲前制止它一樣。

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