2010年，匯率、出口、房地產(chǎn)剛開始調(diào)整，承接2009年4萬億投資政策的余威，2010年出口與投資仍然處于歷史高位，但從2011年開始，我們將直面經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整期的陣痛。轉(zhuǎn)型的過程總是痛苦的過程，可以預(yù)期，未來數(shù)年中國面臨經(jīng)濟(jì)增速下降、CPI上升、匯率上升、數(shù)億農(nóng)民進(jìn)城、收入分配體制改革等壓力。

一直被視為暴利代表的房地產(chǎn)行業(yè)日子越來越不好過。

據(jù)鐘偉先生的研究，截至2010年6月，房地產(chǎn)行業(yè)整體大約有2萬億元流動性的富余，考慮到目前是24億~25億的開工面積和大約11.5億平方米的土地儲備，如果銷售不佳，資金鏈大約能支持6個月左右。

從2010年4月份以來，房企資金來源持續(xù)下滑，從銀行到證券市場，房地產(chǎn)企業(yè)融資越收越緊，自籌資金所占的比例越來越高。按照2009年國家統(tǒng)計局的數(shù)據(jù)，房企資金來源中自籌資金所占比例為30%左右，大部分資金還是依靠債券、股票及貸款等融資渠道，其中來自銀行的直接與間接融資占比高達(dá)60%。

10月初中國指數(shù)研究院研究組選取135家上市公司企業(yè)作為樣本，對其財務(wù)風(fēng)險和資金狀況進(jìn)行研究，結(jié)果顯示，目前房企的資本結(jié)構(gòu)處于合理范圍且債務(wù)結(jié)構(gòu)上漸趨中長期貸款，降低了企業(yè)的現(xiàn)金流風(fēng)險，但房企的資產(chǎn)負(fù)債率和凈借貸比率均處于2007年以來的高點，資金壓力與長期貸款同步增加。這是在市場平穩(wěn)狀態(tài)下較為保守的估計。

開發(fā)商資金鏈日趨緊張，導(dǎo)致銀行業(yè)風(fēng)險增大?！吨袊y行家調(diào)查報告（2010年）》的調(diào)研數(shù)據(jù)顯示，有88%的銀行家認(rèn)為，2010年房地產(chǎn)業(yè)風(fēng)險較主要在于信貸政策收緊給房地產(chǎn)行業(yè)的資金鏈帶來的壓力，一旦房地產(chǎn)開發(fā)貸款風(fēng)險鏈條斷裂，對上端的土地儲備貸款、下延的住房按揭貸款都會產(chǎn)生影響。接受調(diào)查的銀行家中，部分銀行家認(rèn)為不良貸款額的集中上升將出現(xiàn)在未來三五年。銀行家的壓力主要來自于貸款中房地產(chǎn)貸款及相關(guān)貸款風(fēng)險。現(xiàn)在銀行家考慮的已不是維持房地產(chǎn)行業(yè)的狂熱行情，而是如何轉(zhuǎn)嫁風(fēng)險。

一些資金鏈短缺的房產(chǎn)商被架在火上烤。民間資金、海外融資與信托比例上升，付出的代價是開發(fā)商的融資成本節(jié)節(jié)上升，甚至高達(dá)20%以上。據(jù)用益信托工作室的數(shù)據(jù)，1~9月份，投資于房地產(chǎn)行業(yè)的集合類信托產(chǎn)品共計373個，涉及資金總額1243億元左右，投資于房地產(chǎn)領(lǐng)域的集合類信托產(chǎn)品占全部集合類信托產(chǎn)品的50%左右。9月份信托產(chǎn)品數(shù)量少了一些，發(fā)行45個信托產(chǎn)品，涉及金額大約為126億元。在預(yù)期不利的情況下房地產(chǎn)商吸引資金，融資成本有可能繼續(xù)上升，如果融資成本高達(dá)25%，那么房地產(chǎn)行業(yè)收益就會與其他行業(yè)為伍。

如果房地產(chǎn)銷量下降、價格保持不變甚至略有下降，經(jīng)通脹調(diào)整后的房地產(chǎn)收益將下滑。假設(shè)房地產(chǎn)銷量持續(xù)10月初的勢頭大幅下降，一旦政府硬性規(guī)定，預(yù)收款由銀行專項賬戶管理，包括保利等負(fù)債率高的開發(fā)商就是當(dāng)頭一棒，這就意味著開發(fā)商的金融杠桿繼收緊信貸與再融資后，再次遭到毀滅性打擊。指望政府放松房地產(chǎn)政策，重回2008~2009年的調(diào)整周期，讓房地產(chǎn)大悲大喜是不現(xiàn)實的。房地產(chǎn)是中國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型中的重要一環(huán)，調(diào)控沒有松動的跡象，匯率升值與房地產(chǎn)泡沫是政府竭力想避免的日本式轉(zhuǎn)型噩夢。

現(xiàn)實是，房產(chǎn)稅已經(jīng)處于部委會簽階段，說明出臺的時間不會太遠(yuǎn)，明年推出房產(chǎn)稅是大概率事件。為了堅決抑制8、9月出現(xiàn)的房價與房地產(chǎn)投資反彈，政府不惜背負(fù)罵名出臺限購令，讓公眾了解了政府調(diào)控房地產(chǎn)的決心。不出意外，南京等地會出現(xiàn)退房潮與房產(chǎn)過戶糾紛。支撐高房價的投資者撤出市場，靠剛性需求支撐的市場價格必然回歸到消費屬性，房價將出現(xiàn)小幅下降。

證券市場上房地產(chǎn)上市公司股價低迷，房地產(chǎn)在信托市場、在境外市場高達(dá)20%的融資成本，越來越近的房產(chǎn)稅，房地產(chǎn)行業(yè)去金融杠桿盛行，為房地產(chǎn)開發(fā)商敲響重新排隊的鐘聲。那些負(fù)債率高達(dá)百分百的開發(fā)商，將“無處覓芳蹤”。

中國還會有資產(chǎn)泡沫，但繁花盛景已經(jīng)與房地產(chǎn)無關(guān)。

(作者：葉檀)