這與其說反映了政策的多變和出其不意的考量，還不如說是國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)金融形勢的風(fēng)云突變，使得決策層不得不在較短的時(shí)間內(nèi)作出了抉擇。從流動(dòng)性過剩到中小企業(yè)的融資困境、從順差過高到出口減速、從經(jīng)濟(jì)過熱到增長下滑，我們僅僅用了半年的時(shí)間就完成了由火焰向海水的轉(zhuǎn)變。而在次貸危機(jī)波之前，很少有人相信世界當(dāng)前正在經(jīng)歷百年一遇的金融危機(jī)。

央行較新數(shù)據(jù)顯示，8月貨幣供應(yīng)量和信貸同步放緩；與此同時(shí)，CPI出現(xiàn)了令人欣慰的明顯下降；資產(chǎn)價(jià)格尤其是樓市的調(diào)整明顯加快。但在了解了所有這些信息的基礎(chǔ)上，央行行長周小川日前表示，央行關(guān)注的焦點(diǎn)仍是控制通脹。這似乎打消了市場對(duì)貨幣政策在短期內(nèi)放松的預(yù)期。

　　那么，只有一個(gè)變量在中秋節(jié)期間發(fā)生了重大變化，那就是美國多個(gè)大型金融機(jī)構(gòu)在短時(shí)間內(nèi)陷入深度危機(jī)。這些事件包括美國第四大投行雷曼兄弟宣布申請(qǐng)破產(chǎn)，更大的投行美林也即將被美國銀行收購，美國的儲(chǔ)蓄與貸款銀行華盛頓互助銀行（Washington Mutual）出現(xiàn)巨虧，以及美國的保險(xiǎn)公司美國國際集團(tuán)（AIG）已然危機(jī)重重。在一系列中小金融機(jī)構(gòu)先后倒閉或被接管之后，一個(gè)個(gè)航空母艦也在搖搖欲墜。這只有在較嚴(yán)重的金融危機(jī)時(shí)才會(huì)出現(xiàn)。

海外危機(jī)的升級(jí)成了壓跨國內(nèi)從緊貨幣政策的較后一根稻草。應(yīng)該注意到，較近貨幣政策的調(diào)整將國際因素放在了越來越重要的位置上。值得回顧的是，此前越南爆發(fā)的貨幣危機(jī)很可能是促進(jìn)央行出人意料地大幅上調(diào)存款準(zhǔn)備金率的關(guān)鍵原因。

美國金融危機(jī)的升級(jí)會(huì)從好幾個(gè)途徑作用于國內(nèi)的貨幣政策選擇。頭先，美聯(lián)儲(chǔ)在一定時(shí)期內(nèi)難以進(jìn)入加息周期。畢竟，在金融動(dòng)蕩面前，一定程度的通脹已變得相對(duì)次要，也就是說，中美利差不會(huì)向此前預(yù)期的那樣出現(xiàn)縮小，這為國內(nèi)主動(dòng)降息縮小利差提供了激勵(lì)。其次，海外危機(jī)升級(jí)加劇了央行對(duì)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)下滑幅度和持續(xù)性的擔(dān)憂?，F(xiàn)在已有信號(hào)表明，全球經(jīng)濟(jì)正進(jìn)入一個(gè)下降通道。較后，同行的經(jīng)驗(yàn)證明，貨幣政策必須將極端的金融市場調(diào)整考慮在內(nèi)。當(dāng)前我國的資產(chǎn)價(jià)格出現(xiàn)了令人擔(dān)心的調(diào)整，這個(gè)調(diào)整看上去無法在實(shí)質(zhì)政策真空的條件下，憑借自身調(diào)整找到支撐。這些調(diào)整固然反映了經(jīng)濟(jì)基本面因素，但資產(chǎn)價(jià)格過度波動(dòng)本身也足以構(gòu)成一場危機(jī)。

或許反映了當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢的復(fù)雜性，此次貨幣政策調(diào)整有以下幾個(gè)匠心蘊(yùn)涵其中。

其一，只降貸款利率，未降存款利率。這體現(xiàn)出貨幣政策促進(jìn)結(jié)構(gòu)調(diào)整的意圖，企業(yè)可以較低成本融資，而銀行高達(dá)3~4個(gè)百分點(diǎn)的存貸利差將再次縮小。這對(duì)沖了降息和調(diào)整準(zhǔn)備金率對(duì)銀行利潤的利好。

其二，區(qū)別調(diào)整貸款利率。從今日起，下調(diào)一年期人民幣貸款基準(zhǔn)利率0.27個(gè)百分點(diǎn)，其他期限檔次貸款基準(zhǔn)利率按照短期多調(diào)、長期少調(diào)的原則作相應(yīng)調(diào)整。顯然，期限較短的貸款對(duì)防止經(jīng)濟(jì)過快下滑的意義更大，而長期信貸所形成的產(chǎn)能將會(huì)增加未來宏觀經(jīng)濟(jì)重新過熱的不確定性；并且，區(qū)別調(diào)整貸款利率也與此前著重對(duì)存款利率做結(jié)構(gòu)調(diào)整形成對(duì)比。

其三，區(qū)別調(diào)整存款準(zhǔn)備金率。對(duì)大型商業(yè)銀行和郵儲(chǔ)銀行暫不下調(diào)準(zhǔn)備金率充分體現(xiàn)了有保有壓的原則，照顧到了中小企業(yè)和災(zāi)后重建的融資需求。

這些細(xì)節(jié)處理一方面顯示了決策層在把握復(fù)雜形勢上的良苦用心，另一方面也使得政策放松的力度可能沒有看上去那么大。利率降低幅度只是常規(guī)性的27個(gè)基點(diǎn)，并且對(duì)三年以上的長期貸款利率有所保留，這表明了央行對(duì)中期經(jīng)濟(jì)形勢的看好。法人機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率下調(diào)1個(gè)百分點(diǎn)，但占據(jù)主要信貸份額的商業(yè)銀行被排除在外。

值得指出的是，放松貨幣政策有必要注意節(jié)奏和力度。貨幣政策似乎在所有的宏觀調(diào)控中都扮演了主要角色，但筆者相信，并不是所有的宏觀調(diào)控任務(wù)都應(yīng)該落在貨幣政策身上，也不是所有的宏觀調(diào)控，貨幣政策都能夠勝任。如果防滯脹的判斷不變，“松財(cái)政、緊貨幣”是更好的安排。

（作者為經(jīng)濟(jì)學(xué)博士）

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